自 3 月 12 日加密货币市场暴跌以来，整体市场已逐步复苏，迎来关键时刻的以太坊近来表现也愈发吸睛。与此同时，在美股 PINK 市场挂牌的 ETHE（以太坊信托）更是一骑绝尘，在短短 7 个交易日内价格翻了一倍有馀，近三个月来涨幅亦高达 600% 以上，甚至最高飙升至 1000%，远超同期 ETH 现货的表现。
一直以「比特币巨鲸」为市场所知的 Grayscale Investments ，旗下目前有两款加密货币管理规模（AUM）上亿美元的加密货币类信托产品——比特币信托 (GBTC) 和以太坊信托 (ETHE)，它们以信托基金的方式为投资者提供关于加密货币的合规投资渠道，一直被视为市场中增量大资金入场的主要渠道之一。 备受期待的「裸多信托」，近乎疯狂的 ETHE 高溢价根据 Grayscale 官网资讯，GBTC、ETHE 目前并不能直接赎回其标的资产，这就意味著其本身都是「裸多信托」，在短期内只进不出，投资者入金导致信托规模持续增长的情况下，对现货市场而言是绝对的利好——从供给端强势吃进对应的币种，缓冲抛压。 以 GBTC 信托为例，第一季度入金约 4 亿美元，如果保持下去，减半后每天新增发的 50% 比特币都将被 Grayscale 吸收（以 1 万美金计算，减半后每季度挖矿新产出的比特币约 8 亿美金）。更遑论 GBTC 每季度入金增长仍非常强劲。 而 ETHE 全称 Grayscale Ethereum Trust（Grayscale 以太坊信托），就是专门针对以太坊 ETH 的旗舰信托。截至 6 月 8 日，ETHE 净值达 3.496 亿美元，约 143.7 万枚 ETH，单从以太坊流通量的占比来看，已是不折不扣的「以太坊巨鲸」。 但很多人并不清楚的是，一股 ETHE 并不直接等于一枚 ETH。官网数据显示，每股 ETHE 份额「代表 0.09401903 ETH」，也即目前 ETHE 每股 200 美元左右的价格，仅对应 ETH 现货 20 美元左右——以 6 月 8 号的最新官方数据，市场上 22.86 美元的以太坊份额，在 Grayscale 信托里的对应股票价格是 194.25 美元，溢价近 8 倍。 而持续高企的溢价背后，有一定自身机制设计的内生原因。以 ETHE 为例，当投资者购买 ETHE 时， Grayscale 其实是扮演了一个管道的角色——信托先将投资者的入金在现货市场买入 ETH，然后按照「1：0.09401903」的比例兑换为投资者所持有的 ETHE 份额。
此后投资者便可在 PINK 市场（提供交易流动性的报价服务）以股票买卖的形式自由挂牌买卖 ETHE 份额，实现了符合监管要求下的加密货币资产持有与流动。 也即整个信托份额生成过程中， Grayscale 其实是充当了合格投资者与机构介入加密货币市场的一个中间管道，实现了投资者与 ETH 现货之间的弱连接状态，打通了增量场外资金直接入场的渠道。 在相关加密货币的 ETF 申请迟迟不通过的背景下， Grayscale 此举奠定了自身近乎唯一的合规入场渠道地位，堪称闷声发大财。因而对于 Grayscale 旗下的币种信托，「合规溢价」的存在一直被市场理解，GBTC 一般都维持在 20%-30% 左右， ETCG 相对较高，常在 2 倍左右。 即便如此，像 ETHE 这般溢价飙升至 800%，甚至一度 10 倍以上的情况，却从未出现过，堪称畸形。如此畸高的溢价，到底从何而来？又会对现货市场产生怎样的影响？ 高溢价源从何来，如何理性看待？ETHE 持续不合常理走高的溢价或许从前不久的特斯拉身上能够找到蛛丝马迹。 今年年初，特斯拉股价 30 天翻了近一倍，后续更是加速上行，一度站上 960 美元的巅峰，不少人调侃这妖异的走势表现走出了圈内的风格，「特斯拉和 2017 年年底的比特币一样正处在最后的泡沫狂欢」的言论更是不绝于耳。
其实无论是 17 年底的比特币，还是 20 年初的特斯拉，最后的极度疯狂之中，空头都居功至伟——最后的疯狂冲刺都是靠著空军提供的燃料上去的，「理性的人看到价格价格严重失真去融券做空，却被接盘的人推高价格给爆掉了」。 因而在这场不断推高畸形溢价的 ETHE 上涨狂欢中，可能也是同样的戏码。OTCMarkets 的数据就显示，关于 ETHE 的做空头寸（short interest）早在 5 月 15 日就已殆尽，无法融券做空。 空头本身是多头，做空者众，爆空就成了诱人的趋势选择之一。而溢价太大，也会产生套利空间，最终扳平溢价，逐步回归。 虽然 ETHE 不能用于赎回其标的资产 ETH，但投资者可以在一级市场以现金或是 ETH 的方式参与 ETHE 信托的私募，根据所提交资产的净值，获取对等的份额，然后等待 12 个月，手中的 ETHE 份额便可在美股二级市场出售（GBTC 为 6 个月）。 等于当下用 1ETH 入金置换约 10 多份 ETHE，12 个月后 ETHE 份额解锁，如果 ETHE 和 ETH 价格都不变，250 美金 ETH 置换来的 10ETHE 便能卖出 2000 美金左右。 也即从市场角度看，目前 ETHE 的高溢价，更像是一份为期 12 个月的「看涨期权」。但这份套利空间巨大的看涨期权，却可能只是一场不对称的博弈——ETHE 通过私募的形式在一级市场对机构（主要）和合格投资人开放，使得其可以在二级市场将获取的份额售出。 而在二级市场顶著那么高溢价接盘的，则极可能是信息失衡的普通投资者。 以太坊和加密货币的 2020 时刻，能否迎来转折对于以太坊和整个加密货币市场而言，2020 年无疑都是备受期待的一年。尤其在比特币减半之后，以太坊 2.0 成为后续提振市场信心及催生热点的关键期待。 而以 Loopring 的 zkRollup 方案为代表的一系列 Layer 2 扩容赛道尝试，也确实体现了以太坊内部强劲的原生自演化，并且为以太坊下一阶段的发展增添了不少乐观色彩，V 神就曾兴奋直言：「以太坊的二层扩展策略已’ 基本上’ 取得成功，剩下的就是完善和部署」。
伴随著以太坊朝著 ETH2.0 的发布大步迈进，DeFi 也发展喜人。据 DefiMaketCap 统计，6 月 9 日 DeFi 领域的代币总市值已经达到了 20 亿美元，链上锁定的各类资产规模（以美元计）也逐步恢复到 3 月 12 日前的水平。 与此同时，ETH 的长期持有者数量已升至有史以来的最高水平，唯一地址数的累计数也超过了 1 亿个，这些都是市场对以太坊 2.0 看好及整个加密货币生态转暖的直接例证。 在这种背景下，作为世界最大数字资产管理机构的 Grayscale ，一举一动常常被解读为对后市的直接利好利空，尤其是近来其管理规模（AUM）及 ETHE 信托的高溢价趋势，更是直接被视为「大机构资金跑步进场的明证」。 饶是如此，越需要保持冷静，实际上， Grayscale 旗下信托并没有直接操作资金「抢囤」，更多的是扮演「散户管道」的角色，期间的资金流入流出也不乏信托份额与现货币种之间套利操作的考量，资本都是嗜血的，无关对比特币或加密货币的信仰。 市场在机构投资者的参与下逐步实现多层次的繁荣，是比特币及加密货币圈子逐步步入历史新定位的必然，但新进者未必都是接盘的「抬轿人」，包括 ETHE 当下动辄数倍的畸高溢价，在下半年迎来份额解锁的背景下，依旧充满不确定性。 2020 年一定会是充满希望的年份，但我们还是要以底线思维做好最坏打算，做好足够的准备，来面对黎明之前可能的至暗时刻。 （以上内容获合作夥伴 火星财经 授权节录及转载，原文链接 ） 声明：文章仅代表作者个人观点意见，不代表区块客观点和立场，所有内容及观点仅供参考，不构成投资建议。投资者应自行决策与交易，对投资者交易形成的直接间接损失作者及区块客将不承担任何责任。
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